從庫存周期看鋼價(jià)中長(cháng)期走勢
今年以來(lái)，鋼材下游特別是地產(chǎn)行業(yè)需求表現仍然良好，從Mysteel的每周庫存、產(chǎn)量數據推導而來(lái)的螺紋鋼及熱軋卷板周度表觀(guān)消費量可以看出：這兩大類(lèi)鋼材品種的需求相較于2018年并沒(méi)有明顯的走弱。然而，受制于房地產(chǎn)政策調控強化及經(jīng)濟仍面臨較大下行壓力，中長(cháng)期鋼材基本面或繼續承壓運行。本文則從庫存周期相關(guān)理論出發(fā)，分析當前鋼鐵行業(yè)所在庫存周期階段，提出中長(cháng)期鋼價(jià)走勢的大致看法。
庫存周期又稱(chēng)基欽周期，是上世紀20年代英國經(jīng)濟學(xué)家提出的一個(gè)經(jīng)驗規律，背后的核心驅動(dòng)在于企業(yè)會(huì )根據自身對市場(chǎng)的預期和感知相應地調整存貨庫存水平，從而引起庫存水平的漲跌波動(dòng)。這一周期跨度通常在3—4年，但由于周期的強弱及宏觀(guān)經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)政策等因素的影響可能導致周期跨度拉長(cháng)或縮短。
一般可將一個(gè)完整的庫存周期劃分為以下四個(gè)階段：一是被動(dòng)去庫存，即需求上升、庫存下降。需求在該階段回升，經(jīng)濟開(kāi)始邊際轉暖，企業(yè)庫存來(lái)不及反應，從而隨銷(xiāo)售增加而被動(dòng)下降，價(jià)格往往呈先跌后漲之勢。二是主動(dòng)補庫存，即需求上升、庫存上升。即需求回升，經(jīng)濟開(kāi)始明顯轉暖，企業(yè)預期開(kāi)始樂(lè )觀(guān)，主動(dòng)去增加庫存，通常伴隨著(zhù)價(jià)格的上漲。三是被動(dòng)補庫存，即需求下降、庫存上升。即需求已開(kāi)始下降，經(jīng)濟開(kāi)始邊際變差，企業(yè)還來(lái)不及收縮生產(chǎn)，銷(xiāo)售下滑導致庫存被動(dòng)增加，該階段價(jià)格大概率呈下跌態(tài)勢。四是主動(dòng)去庫存，即需求下降、庫存下降。需求已確認下降，經(jīng)濟明顯變差，企業(yè)預期消極，主動(dòng)削減庫存，價(jià)格表現以下跌為主。
接下來(lái)，以2007年至今的Myteel統計的熱軋卷板總庫存及價(jià)格走勢為研究對象，說(shuō)明當前鋼鐵行業(yè)的庫存周期現狀。雖然螺紋鋼與地產(chǎn)、基建等行業(yè)相關(guān)度較高，周期性或許更加明顯，但其庫存數據樣本偏少，在此沒(méi)有選取分析。為了平抑農歷新年前貿易商“冬儲”行為對庫存及價(jià)格影響，使用統計分析工具將時(shí)間序列數據的季節項和趨勢項進(jìn)行分離，剔除季節性因素，僅選用趨勢項數據進(jìn)行分析。
2008年美國次貸危機蔓延全球，為應對危機，全球進(jìn)入貨幣寬松時(shí)代，中國政府于2008年11月推出了進(jìn)一步擴大內需、促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)的十項措施，也就后來(lái)所說(shuō)的“4萬(wàn)億計劃”。在一系列政策頒布后，大量項目集中上馬，迅速拉動(dòng)投資上行，鋼鐵、煤炭等傳統行業(yè)亦從中受益明顯，下游強勁的需求帶動(dòng)鋼材庫存顯著(zhù)回升，熱軋卷板價(jià)格從2009年4月低位啟動(dòng)上漲行情。短期內大量刺激政策出臺，雖然有力推動(dòng)了經(jīng)濟，但也導致國內債務(wù)規模直線(xiàn)攀升，為中國經(jīng)濟持續發(fā)展埋下了隱患，而GDP增速于2010年一季度見(jiàn)頂后開(kāi)始持續回落。在被動(dòng)補庫階段，熱軋卷板價(jià)格雖仍在上漲，但價(jià)格漲幅縮小及中途回調表明價(jià)格上漲已顯得乏力。
從1996年鋼鐵產(chǎn)量突破1億噸以來(lái)，中國一直穩居全球第一鋼鐵大國位置，粗鋼產(chǎn)量整體保持高速增長(cháng)。隨著(zhù)中國經(jīng)濟增長(cháng)放緩以及4萬(wàn)億計劃負面作用顯現，中國鋼鐵工業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題突顯，熱軋卷板從2011年開(kāi)始便進(jìn)入漫長(cháng)的庫存去化過(guò)程。根據周期嵌套理論，預計主動(dòng)去庫存可能持續2—3年，但2013年8、9月份庫存被動(dòng)回補打亂了主動(dòng)去庫存的節奏，造成主動(dòng)去庫存延長(cháng)。在這一輪庫存去化的后期，即2015年年底呈現出較為明顯的被動(dòng)去庫存跡象。在政策方面，2014—2015年地產(chǎn)、基建政策先后轉向寬松，為鋼鐵市場(chǎng)回暖奠定了基礎，自2016年起鋼鐵行業(yè)進(jìn)行的供給側改革更直接修復市場(chǎng)對后期價(jià)格悲觀(guān)預期，鋼材價(jià)格于2015年年末見(jiàn)底并步入三年牛市，庫存去化也在2016年年初得以完成。
從2016年起，由于庫存水平較低，需求預期的改善導致鋼貿商拿貨意愿強烈，在鋼廠(chǎng)仍然虧損、供給意愿偏低的情況下，新一輪的主動(dòng)補庫存導致鋼價(jià)短期大幅上漲。到了2017年下半年，鋼價(jià)在供給端大幅壓縮的背景下，鋼鐵供需缺口不斷擴大，拉動(dòng)鋼企盈利大幅增長(cháng)，連創(chuàng )歷史新高水平。2018年下游需求依然表現強勁，但由于供給側改革接近尾聲以及高利潤的刺激，采暖季結束后產(chǎn)量持續走高，庫存整體上升，鋼材價(jià)格雖仍在高位，但已無(wú)力向上突破，處于主動(dòng)去庫存向被動(dòng)去庫存的過(guò)渡階段，而2019年以來(lái)熱軋卷板價(jià)格的較大幅回落及庫存重心的抬升基本確認當前鋼鐵行業(yè)進(jìn)入被動(dòng)去庫存階段。
綜上所述，從庫存周期理論出發(fā)，結合熱軋卷板的庫存及價(jià)格歷史走勢進(jìn)行分析可知，當前鋼鐵市場(chǎng)或已進(jìn)入被動(dòng)去庫階段，而根據周期的循環(huán)過(guò)程，至少要經(jīng)過(guò)一個(gè)完成去庫存階段后，才有望見(jiàn)到鋼價(jià)止跌企穩。好在當年鋼材絕對庫存水平并不算高，去庫存壓力明顯較小，因此下一輪主動(dòng)去庫存周期或較短，但參考上一輪4—5年主動(dòng)去庫周期，預計至少明年鋼材價(jià)格走勢難言樂(lè )觀(guān)，當然宏觀(guān)經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)政策若有重大變動(dòng)，對鋼價(jià)的影響亦不容忽視。更多鋼材相關(guān)信息敬請關(guān)注福建晨升鋼鐵！
